NOTA SUI MERCATI N.16 GENNAIO 2009

NOTA SUI MERCATI N° 16 (edizione straordinaria)

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Gentili investitori e cari amici,
settimana, questa densissima di notizie e avvenimenti. Cerchiamo di andare con ordine. Partiamo con la freddezza teutonica di alcuni dati (stanno uscendo le entusiasmanti trimestrali che come anticipato in altre note ce le aspettavamo “particolarmente pesanti” nonostante i proclami che il peggio fosse passato) per dare un pizzico di ottimismo:
· Si calcola che il totale debiti (famiglie + imprese + governo) made USA siano pari a circa 52 trillioni di dollari. Il PIL (ricchezza prodotta) si ferma ad un “misero” 14 trilioni di dollari. Il debito è circa il 360% del PIL!
http://www.corriere.it/economia/09_gennaio_17/il_disastro_della_finanza_globale_massimo_mucchetti_1022d6aa-e46a-11dd-98be-00144f02aabc.shtml
· La crisi del sistema finanziario mondiale si calcola impatti per 7 trilioni di dollari. Un calcolo veloce ci dice che ne mancano all’appello circa 45 (trilioni di dollari) di debito!!! Sono nascosti nel credito al consumo, nelle carte revolving, nei mutui casa e negli scoperti aziendali. E aspettate, come andiamo dicendo da mesi, che escano e scopriremo nostro malgrado che il gran finale non si è ancora visto. Si sa, i fuochi d’artificio migliori si tengono per la fine!!!
· La grande catena di elettronica RCO con 567 punti vendita negli USA viene messa in liquidazione (leggete licenziati TUTTI) dopo solo pochi mesi di amministrazione controllata.
· Citigrup perde nel solo 4 trimestre 8.3 Miliardi di dollari (18.72 miliardi nel 2008)! Farà una “good company (citicorp) e una bad company (citiholding) in cui scaricare le mele marcie, cioè Citi Financial e Citi Mortgage. È un trucco. A livello di sistema non cambia nulla. I debiti insoluti rimangono debiti insoluti
· La mitica BofA (di origini italoamericane) perde 1.79 miliardi di dollari nel quarto trimestre (molto più delle attese). Siamo solo agli inzi…
· Merill Lynch ne perde solo 15.31 (miliardi di dollari)!
· Bank medici (la banca fantasma) viene probabilmente chiusa dal governo austriaco
· Il terzo istituto irlandese “Anglo Irish Bank” viene nazionalizzata da Dublino a seguito della “corsa agli sportelli” e del “default” di fatto in cui versa la banca (ma nelle dichiarazioni la si nazionalizza per salvare i correntisti…)
· Intel (leader mondiale dei processori) utili in calo del 90%!
· JPMorgan: utili in calo del 76%! (la bella notizia è che almeno c’è un utile!!!)
· Pfizer taglia un terzo della forza marketing (2.400 persone)


Trichet ha abbassato i tassi di interesse in area euro dello 0.5% portandoli al record (per l’euro) del 2%. Contemporaneamente ha allargato lo spread tra i tassi sui depositi e i tassi di rifinanziamento. Nonostante i ripetuti appelli a porre l’inflazione al centro della sua politica (ribadita per altro anche dallo statuto della BCE) e le affermazioni inquietanti (tipo: sotto la soglia del 2.5% si entra in un territorio inesplorato e pericoloso) continua la politica da noi più volte sostenuta (nel senso di prevista) dei tassi zero. Alla fine il ribasso c’è stato ed è stato messo sulla parte alta della forbice prevista (0.25% - 0.50%). Si è anche affrettato a fare un'altra affermazione inquietante: “dobbiamo stare attenti alla trappola della liquidità” “una volta entrati è molto difficile uscirne…”. Non vi preoccupate. Continuerà ad abbassare i tassi e a monetarizzare l’economia come stanno facendo tutti i suoi colleghi più importanti (FED, BOE, BOJ) seppure in modo più prudente e assennato. Quindi, noi continuiamo, con grande soddisfazione dei nostri portafogli, a posizionarci lunghi (compratori) sulla parte di curva 5-7 e 7-10 dei titoli di stato in euro. Dica quello che vuole, alla fine continuerà ad abbassare i tassi e noi, come di consueto, continueremo a monitorarlo sui fatti e non sulle parole. D’altronde le banche centrali non hanno altra strada. Cercare di abbassare il costo del denaro per le imprese e famiglie (con poco successo) stritolate dal’indebitamento e sostituire debito privato con debito pubblico per dare ossigeno a famiglie e imprese (con un filo in più di successo). Altra cosa è chiarissima: nella trappola della liquidità vi si cade con la politica monetaria (abbassando i tassi) e con la deflazione (altro fenomeno monetario). E statane sicuri ci cadremo per poi sperimentare una iperinflazione. Per uscirne purtroppo non bastano né gli stimoli monetari (iniezione di liquidità) né quelli pseudo reali keynesiani (deficit spending e detassazione – che comunque servono se produttivi). Occorrono anche le aspettative di inflazione e queste il Giappone (che in quel territorio “pericoloso e inesplorato” ci stà sguazzando dai primi anni 90 del secolo scorso, e allora tanto inesplorato forse non è) ci insegna che non esiste nessuna banca centrale in grado di influenzarle. Dipendono solo dall’economia reale. Quell’economia reale che funziona solo se il debito del sistema viene finanziato con risparmio reale del sistema e non con la creazione incontrollata di moneta. La leva massima che permette il risparmio reale in una economia in stabilità monetaria è data (non può andare oltre una certa soglia) oltre che ad essere “omeopatica” del sistema. La soglia viene “autoregolamentata” dalla capacità di produrre ricchezza reale in surplus rispetto ai bisogni del sistema stesso. Questo surplus viene, tramite il prezioso compito di riallocatore di risorse finanziarie espresso dal sistema bancario, impiegato ai fini di produrre in modo efficiente altra ricchezza.
Qualunque generazione “chimica” e artificiale di moneta (stampa di banconote e moltiplicatore dei depositi) è una drogatura. Alla lunga crea dipendenza (assunzione a dosi crescenti) e uccide l’assuntore. Anche qui nulla di nuovo.
Per farla breve: se io coltivo un campo il raccolto dell’anno dopo dipende dalla quantità di semi che la mia produzione attuale è stata in grado di produrre (è il surplus, il risparmio di risorse) e dalle capacità umane, ambientali e tecnologiche che nell’anno che viene siamo in grado di mettere in campo (efficienza del capitale umano e naturale, nuovi fertilizzanti e nuovi macchinari). In caso di scarsi semi, posso comprarli da altri contadini più efficienti. Nulla di strano. È il commercio. Ma se il singolo può comprare semi ove ve ne sono in surplus, l’intero sistema non può comprare semi che non esistono! Ebbene, nell’economia umana “monetizzata” questo può avvenire! Si può produrre con semi degli anni che verranno! (si combatte battaglie coi cavalli di domani!). E’ una cosa a ben pensare straordinaria! L’uomo è riuscito a prendere in prestito qualcosa che ancora non c’è! Può quindi far fronte a carestie e/o epidemie anche lunghe senza estinguersi!
Sembra strano, ma anche qui, come sempre, l’uomo non inventa nulla, scopre proprietà che la Natura già fa da diversi miliardi di anni seppure su scala infinitesimale.
La fisica quantistica ci racconta la storia bellissima e stranissima che la Natura crea particelle (quindi energia) dal nulla in continuazione (schiuma quantistica) nel vuoto (che quindi non è “vuoto”) per poi rilasciare in tempi brevissimi la stessa energia “presa a prestito” con l’annichilimento (scomparsa) delle particelle stesse. Compare e scompare materia dal vuoto come per magia senza alterare l’equilibrio energetico del sistema. Bellissimo.
A ben vedere la Natura, con il suo comportamento ci insegna che è possibile prendere a prestito risorse “inesistenti” ma a due condizioni:
1. alla fine non si può avere un saldo positivo (rimane valido quindi il principio di conservazione dell’energia). Cioè, non è possibile “creare” più energia. Quella in surplus è solo quella “risparmiata”!
2. esiste qualche meccanismo strano che fa si che l’energia in surplus venga “restituita” impedendo di fatto il moto perpetuo o la “creazione” dal nulla di nuove risorse.

Analizziamo ora sotto questi presupposti e in modo “easy” (giusto solo per sdrammatizzare) la crisi attuale e le cure messe in pratica:

1. nel mondo c’è troppa leva (indebitamento, risorse prese a prestito). Abbiamo mangiato tutti i semi (pop corn) e fatto baldoria e siamo andati “a prestito” di altri semi, non per produrre grano l’anno dopo, ma per fare altro pop corn (debiti finiti in sperperi, in bolle immobiliari, in leve per acquisto di finanza, in corruzione, in truffe, ecc..)
2. lo stiamo facendo da troppi anni (almeno dagli anni ’70). Alla faccia del party!!!! Goderecci e sciuponi! Ora è venuto il momento di restituirli, di rispettare il granitico e crudele principio di “conservazione dell’energia”
3. il sistema finanziario mondiale, le particelle mediatrici, il famigerato bosone di Higs (quello che “dà” massa alle particelle), drogato dal metro monetario, dalla follia “creativa” e “della creazione perenne” (raggiungimento del massimo utile trimestrale, megacompensi ad incapaci e quant’altro) e corrotto nell’orgia festaiola (Madoff, Tanzi, schema Ponzi e quant’altro) va fuori controllo.
4. poi, come sempre, si spengono le luci. La festa E’ FINITA. Le ragazze se ne sono andate e arriva l’oste (il principio di conservazione dell’energia). Il conto è salato. Non ci sono i soldini nelle nostre tasche. Ci si guarda esterrefatti e si chiede aiuto al papà (stato), meglio, al suo portafoglio! Il papà è il papà. Rimette ai figli quello che lui non ha potuto fare (o ha fatto anche lui ma solo di nascosto) sbuffa (proclami al “senso di giustizia” del mercato) sculaccia (Lehman Brothers) poi come sermper, apre il portafoglio per pagare. Constata con un filo di rammarico che le sue tasche sono vuote. Ma lui ci racconta essere un grande lavoratore. Di avere tanti uomini (che poi sono i suoi figli festaioli e non) che lavorano sodo, risparmiano e creano. L’oste lo conosce. Ci crede (o vuole crederci).
il papà, racconta davanti a tutti di avere i risparmi per sanare “la bravata” dei suoi figli. Sorride e si mostra sicuro. “lasciatemi fare un summit con la dolce metà e poi provvederemo”.


LA CURA
· il papà, uscito, va dalla moglie (la FED). Si guardano negli occhi e gli viene il sospetto di avere dei figli debosciati. Poi capiscono di non aver fatto nulla per educarli meglio, anzi….. Contano i propri figli (come in “giù la testa” di S. Leone) e vedono che c’è ne è anche qualcuno bravo (che lavora e produce). Prendono il libro di famiglia e fanno quattro conti: ci indebiteremo! Pagheremo i debiti dei figli (quelli privati) accendendo debiti noi (statali). Ci faremo dare i soldi dai nostri figli bravi! Per il momento l’oste è tranquillo. Il papà dà garanzie sicuramente migliori di quelle dei figli (l’oste non ha ancora colto del tutto che la famiglia e il suo futuro sono i FIGLI, ma si consola, perché in mezzo a questi figli c’erano anche quelli bravi che invece del party andavano a coltivare i campi). Gli dice: “fammi il conto preciso che io saldo”. Guarda la moglie preoccupatissima: “Tranquilla, stiamo uniti e ce la faremo. Spalmeremo i debiti sui figli che verranno. Quelli bravi, quelli che educheremo (nuove leggi e nuovi regolamenti) ai sani valori che sono sempre stati nostri: lavoro, consumo morigerato, risparmio virtuoso”.
· Il conto è stratosferico (vedi dati iniziali). Ogni giorno cresce. 2 trilioni di dollari, 4 trilioni di dollari, poi 7 trilioni di dollari (ultime stime). Noi pensiamo che siano nell’ordine dei 30 trilioni di dollari (considerando anche credito al consumo e carte revolving). Questi hanno gozzovigliato come matti!!!!. I figli buoni non hanno tanti soldi. E quei pochi che hanno servono:
i. Per il futuro (e quindi dovrebbero essere salvati da rendimenti reali appetibili)
ii. Per comprare i semi per i prossimi raccolti
· Anche volendo non ne possono dare molti, non a sufficienza comunque (è il risparmio reale, quello “omeopatico”).
· Li danno comunque (successo delle aste dei titoli pubblici). Li danno e scoprono che i genitori fanno di tutto per non dargli gli interessi (tassi zero). Si indispongono, ma piuttosto che prestarli ai figli debosciati, li danno ai genitori (che poi li danno comunque ai figli debosciati). Da qualche parte pur devono andare…
· Sperano allora che almeno i prezzi dei semi calino (deflazione) per poter usare i pochi soldi rimasti per comprare i loro fattori produttivi e poter nel tempo generare altro risparmio. Scoprono loro malgrado che i genitori fanno di tutto per farli alzare.
· C’è sconcerto, ma i genitori si affrettano in ogni occasione a tranquillizzarli.
· Alla fine scoprono che i figli debosciati, dopo la bisboccia si trovano magri e deperiti. Sono a rischio di estinzione! Ma sono braccia che servono. Poi sono sangue del nostro sangue. Vanno salvati.
· Non c’è abbastanza cibo per tutti. I genitori sono sempre più disperati. Non sono più credibili. Hai figli buoni inizia a sorgere il sospetto che tutti quei soldi non solo non sortiscono l’effetto voluto, ma che addirittura vadano a danneggiare le loro produzioni. I genitori che si accorgono del malumore, hanno una pensata geniale. Non possono più chiedere soldi in prestito ai figli buoni (che oltre a non averne iniziano un po’ a spazientirsi). Vanno dall’oste e gli offrono in pagamento dei “buoni pasto” futuri! (treasury bond). L’oste accetta. Non c’è niente di meglio da fare purtroppo.
· Il problema è che a fronte di una pagnotta data oggi, l’oste riceve una pagnotta tra 20 anni. Anche lui come i figli buoni si domanda dove stà la convenienza. Se ne dessero due forse forse…
· Le risorse non bastano ancora. Manca il pane e i figli sono a rischio di estinzione. I genitori allora fanno quello che hanno sempre saputo fare. La “creazione” come attimo ultimo e disperatissimo. Fanno delle pagnotte di carta (banconote) e le distribuiscono a tutti quanti (maschi femmine e cantanti) che vanno dall’oste a farsele preparare. Per quella magia da fisica quantistica, hanno il sapore buono e gustoso di quelle appena comperate dal panettiere, quando tengono le porte aperte alla primavere e ci innondano di buoni odori. Decisamente l’oste è un mago in certe cose!
· La festa rinizia! Nuova bisboccia e abbuffate per tutti. Stavolta al tavolo dei convenuti ci sono anche i genitori. Ci mancherebbe….Sorridono a denti strettissimi e mascella ipertesa! Sono loquaci e caldamente tranquillizzanti. Si guardano spesso le spalle. Stavolta, e lo sanno, l’oste non verrà alla fine, ma già dopo la prima portata! Chiederà il conto del primo pasto e poi anche quelli passati e ancora insoluti…. Chiederà che i buoni pasto vengano convertiti in pagnotte….
· I poveri genitori ora sperano: sperano che i pochi semi rimasti diano raccolti futuri copiosi, sperano che i pochi figli buoni rimasti (quelli che alla bisboccia hanno preferito la scuola) inventino nuovi trattori, nuovi fertilizzanti e perché no, nuovi semi, e sperano che la natura, seppur offesa e vilipesa sia clemente con loro e gli dia anni di buon tempo e poca grandine, sperano che i figli debosciati redenti sulla via per Damasco ritornino a nuove virtù e nuove culture.

Morale della storiella:
il capitale umano (figli buoni e figli debosciati redenti) c’è anche se allocato male (buona notizia)
il capitale teconologico c’è (altra bellissima notizia)
Il capitale naturale è a pezzi! (forse la notizia peggiore di tutte)
Il capitale finanziario NON c’è (pessima notizia). Quel poco che c’è o che si prende a prestito dal futuro deve andare ASSOLUTAMENTE in investimenti produttivi, in ricerca avanzata e in restaurazione del patrimonio naturale! NON C’E’ SCELTA. Il vecchio motto keynesiano “non mi interessa che si paghi un uomo per fare un buco e un altro per coprirlo, ma l’importante è che si paghino due uomini” non funziona! Ce lo dice il principio di conservazione dell’energia. Questi due ipotetici becchini (i bucaroli) potrebbero col loro stipendio andare a cercare di comprare una pagnotta ma scoprirebbero loro malgrado che le pagnotte non solo sono finite, ma sono oramai in esaurimento anche quelle pagnotte future prese per magia. Le poche che rimangono rischiano di costare una follia. I salvataggi devono essere selettivi e non indiscriminati. Quando keyns lo diceva, diceva anche di creare surplus negli anni buoni (e questa purtroppo è la parte dimenticata). Keyns conosceva bene l’oste e non si faceva fregare. Non ha mai scritto a nostra memoria di creare denaro dal nulla…
Il bosone di Higs (il sistema finanziario) è profondamente malato. Colpito dalla peste della follia. Ma si sa per ogni peste che arriva c’è sempre stato qualcuno che non se la è presa. Sarà merito di un buon sistema immunitario o di una buona selezione naturale. Le banche buone per fortuna sono sempre esistite ed esistono tuttora. Passata la bufera saranno più forti di prima. Sono quelle che danno “massa/energia” al sistema. Senza di loro no si va da nessuna parte.
Esiste chi ha prestato denaro sapendo distinguere tra una motivazione buona, sana e produttiva e ambientale (la parte buona del sistema) e quelle che li hanno buttati per favorire i gozzovigli scellerati e deliranti (parte malata). Le prime hanno creato valore (pagnotte) le seconde le hanno bruciate. Intendiamoci qualche singolo o gruppo di singoli da tutto questo ne è uscito molto più ricco, ma la collettività nel suo complesso ne è uscita devastata. Dispiace vedere, come sempre, che purtroppo non pagheranno più di tanto per questo (legge del più furbo).
Ma il bello di questa crisi, che sarà durissima e profondissima, sarà anche quello che potenzierà l’effetto Darwin. Se si vuole uscire dallo stallo, ogni sistema ad ogni scala economica deve appoggiare la parte sana (che ripetiamo esistere ed essere copiosa) e di tagliare a fondo quella malata (che così scoprirà di non essere poi stata così furbetta).
La ricetta è sempre quella: lavorare onestamente e con coscienza, consumare modestamente (il cancro parte sempre dalla bramosia di consumo) e risparmiare il giusto!
Abbiamo insistito (solo per questa volta) nel tentativo di spiegare le cause STRUTTURALI di questa crisi. Fa piacere (si fa per dire) vedere che l’Ecofin che si riunirà il 20 gennaio per tagliare le stime di crescita dell’UE (anche questa corsa a progressivi e successivi tagli di stima di crescita, già di per sé ottimistiche, sono film già visti in ogni crisi) rilevare con un monito ufficiale che “la recessione sarà grave e prolungata” ( http://www.ilsole24ore.com/art/SoleOnLine4/Economia%20e%20Lavoro/2009/01/crisi-ecofin-recessione-prolungata.shtml?uuid=acc24b4c-e4ad-11dd-a124-306b0d36508c&DocRulesView=Libero ). Finalmente qualcuno che parla chiaro. La crisi del mercato borsistico dei primi anni 2000 (quella del dotcom) è durata 3 anni. Da marzo 2000 a marzo 2003. Ed era per la maggiore una crisi da bolla speculativa. Questa crisi di certo non durerà di meno, anzi…, non si tratta di essere pessimisti o ottimisti, ma di cercare di vedere le cose in tutta la loro portata. Se ci sbagliamo saremo i primi ad esserne contenti. Stà di fatto che il nostro “pessimismo” ha salvato i nostri portafogli nel 2008. Di questi tempi non è poco. I dati che sono arrivati dalle trimestrali sono stati terribili e hanno ucciso il rimbalzo sul nascere per l’ennesima volta, ogni giorno c’è una nazionalizzazione o un fallimento (e parliamo sempre di imprese “large”), i debiti sovrani iniziano a scricchiolare pesantemente (vedere gli spread di Italia, Grecia, Spagna, Portogallo e Irlanda rispetto al bund 10y), le politiche monetarie internazionali vanno nel “maelstrom” dei tassi zero nonostante i finti proclami. Unica nota positiva sono gli sforzi per sostenere l’economia mondiale. Ma sono disomogenei, frammentari, di urgenza e a volte nascondono sprechi o cose peggiori. Troppo poco per fare cambiare scenario. La crisi dovrà lavorare ancora per un po!
Vi rimbalzo una bella curiosità. Nella nota di ottobre parlavamo dell’inizio della fine, a nostro avviso, del capitalismo così come lo avevamo conosciuto. Ci trovavamo a dover selezionare titoli azionari da inserire in portafogli istituzionali importanti. Con qualche sconcerto e guardandoci negli occhi ci rendemmo conto che ogni tentativo di analisi fondamentale stava perdendo di significato. Come riportammo, ci avvolse un senso di impotenza terribile. La selezione non poteva più avvenire sui dati aziendali, sulla congiuntura economica e di settore o sulla capacità del management interno, ma si trattava oramai di scommettere nel vero senso della parola su quali aziende il potere politico avrebbe rigettato aiuti e salvataggi (Merrill Lynch, Goldman Sachs) e su quali invece avrebbero gettato la spugna (Lehman Brodthers). Se dovessimo prendere una posizione su Ford oggi, sarebbe molto meglio avere confidenti vicini al centro del potere politico che buoni analisti di mercato! Questo effetto “decisione politica” ci è sembrata una aberrazione fin da subito e comunque molto più difficile da controllore rispetto al già non facile mestiere di analista. L’effetto che avevamo teorizzato nella prima settimana di ottobre era quello di una esplosione della volatilità, un po’ come un camion impazzito che sbanda a destra e sinistra su un dirupo. Consigliammo e prendemmo posizioni lunghe sul VIX (volatility index di Chicago) fuggendo da ogni tentativo di stock piking . Da quei primi di ottobre abbiamo solo comprato o venduto indici o volatilità. Il VIX in quei mesi poi raggiunse quotazioni record (più che doppiò il max precedente)! Ebbene è notizia del 12 gennaio che la società di gestione del Nasdaq ha lanciato con partenza il 5 gennaio a 1.000 punti base il Governement Relief index (sigla QRGI) che permette di prendere posizioni al rialzo o al ribasso su imprese quotate al Nasdaq che abbiano ricevuto almeno 1 MLD di dollari di aiuti statali e che in caso contrario sarebbero fallite. Lo terremo d’occhio. Ci sembra interessante.
Lo sappiamo che rischiamo di rasentare il pessimismo cosmico di leopardiana memoria ma pensiamo che decisamente il capitalismo che avevamo conosciuto oggi è morto e sepolto. Gli aiuti di Stato sono come il sostegno dei giudici dato a Dorando Pietri nella maratona di Londra. Sconvolgono qualunque regola della libera concorrenza e uccidono l’allocazione efficiente del mercato. Quel meccanismo straordinario che premiava le efficienze e faceva chiudere le inefficiente, allocando le risorse in modo da limitare gli sprechi è finito! Era uno dei prodotti più belli esportati dalla cultura USA (ovviamente e rigorosamente dopo i Supereroi della DC e dopo la NBA). Prendete la Fiat, esempio sublime di risanamento “italiano”. Marchionne dice “non abbiamo mai chiesto un aiuto di stato, ma se la stragrande maggioranza dei concorrenti riceve aiuti pubblici, è inevitabile che gli equilibri del mercato vengono stravolti e quindi anche Fiat non potrà fare a meno degli aiuti pubblici”. Inizia a venirci il sospetto, che a qualche impresa convenga esagerare e peggiorare la sua situazione (come se ce ne fosse bisogno) per partecipare al grande banchetto degli aiuti statali. Chi ha potere e crediti presso i centri politici (acquisito in qualunque modo, dall’importanza strategica del settore fino ai meno sani e etici “favori personali”) ora li può incassare. Chi non ce li ha statene certi che cercherà in qualunque modo di procurarseli. Chi si è occupato di fare buona impresa (come Fiat) rischia concorrenza sleale e chiusura. Tutto quello di cui non abbiamo bisogno in questa fase. Il motto anglosassone del “chi sbaglia paga” è stato decisamente sostituito (se non rovesciato!!!) da quello nuovo e aberrante del “too big to fall” (to big in tutti i sensi e in tutte le sue sfumature).
Per la cronaca Dorando Pietri venne squalificato e perse la medaglia d’oro. Ma questo è sport, tutta un’altra storia.
Il re è morto, evviva il re!


Obbligazioni:
come anticipato nella nota 15, la BCE qualunque cosa dica, continuerà nella sua folle corsa verso i tassi zero. Buon per noi che rimaniamo long sulla parte di curva che va dai 5 ai 10 anni sui titoli sovrani in euro. Infatti, anche in questa settimana hanno fornito l’ennesimo contributo positivo e hanno permesso ai portafogli di rimanere in area positiva nonostante un bel – 7% circa delle borse! Le aste dei titoli di stato sono andate bene per noi! Un po’ meno per Grecia (sotto down grade) Portogallo, Spagna e Irlanda. Vi invitiamo (lo stiamo facendo da mesi) a non guardare più il rating. L’Irlanda è una AAA ma ha spread sul bund tedesco a dieci anni più alti di quelli dell’Italia (A)(che si aggira sui 150 pb e che comunque rappresenta un record per l’Italia). La Spagna (altra AAA) ha solo circa 30 pb in meno dell’Italia. Che le agenzie di rating non stiano vivendo un felice momento è cosa nota. Che questa posizione di debolezza li renda “vulnerabili” ai poteri sovrani è altra cosa certa. Noi pensiamo che USA, GB, Irlanda e altri non possano permettersi un down grade in questa fase! . Noi guardiamo solo i CDS (il “premio” per assicurare un credito dal rischio default) e gli spread relativi tra i diversi paesi. Hanno lo svantaggio di essere “ballerini” (cambiano tutti i giorni) ma l’enorme e ineguagliabile vantaggio di non dipendere dal “giudizio” di uomini (per sua natura fallace nella migliore delle ipotesi se non addirittura “influenzabile” come purtroppo la storia delle truffe finanziarie insegna). Per assicurare il debito sovrano GB a 5 anni vengono richiesti 110 bp (circa 110.000,00 sterline per assicurare 10 ML di sterline di debito) (rating: AAA); per assicurare il rischio default della Mc Donald’s (Rating: A) si chiedono solo 60 bp (circa la metà!). Se i rating rispecchiassero le evidenze del mercato, la GB sarebbe una AA, come la Spagna. L’Irlanda rischierebbe la BBB (soprattutto dopo la nazionalizzazione della 3 banca del paese) e gli USA nella migliore delle ipotesi perderebbero una A se non addirittura due!
Sui Treasury vigila solo la protezione della FED che stamperà moneta per comprare titoli. Altrimenti i tassi sarebbero già schizzati alle stelle. Ricontrollate i dati posti all’inizio della nota. A livello governativo i titoli americani oggi sono ragionevolmente una AA o una A, nel suo insieme il sistema paese (360% di debito sul PIL) è in default (e anche questa cosa, ci fa tutt’altro che piacere, anzi ci toglie qualche sonno…).
Buona anche l’andamento del comparto corporate in euro grado investimento. Le obbligazioni primarie quotano 220 bp sui titoli di stato contro i massimi di novembre di circa 280. L’investo in essi suggerito nella precedente nota stà iniziando a dare i suoi frutti.
In calo di 30bp anche gli spread degli obbligazionari high yeld
Posizione di lungo periodo area euro: rialzista sui tassi
Posizione di breve periodo area euro: ribassista sui tassi
Posizione suggerita area euro: rialzista su curva 5-10 anni.

Posizione corporate bond in euro: rialzista sui corsi
Posizione bond USA di lungo: rialzista sui corsi
Posizione bond USA di breve: laterale-ribassista
Posizione di trading: NULLA

Azioni:
le terribili trimestrali uscite, le nazionalizzazioni, i fallimenti e quant’altro hanno ucciso ogni ragionevole tentativo di rimbalzo. Lo S&P 500 ha mollato gli ormeggi e si è portato pericolosamente vicino agli 840/830 punti. Qui passa un supporto importantissimo. Dovrebbe continuare a muoversi nel canale 840 – 970 come oramai da un paio di mesi. Molta attenzione in caso di sfondamento di 840 (punterebbe dritto verso i 700 punti bassi). Forse, ma oramai è flebile speranza, uno sfondamento dei 970 porterebbe verso il tanto agognato rimbalzo:

posizione di lungo periodo: ribassista
posizione di breve periodo: laterale – rialzista


Valute:
il dollaro ha oscillato, come previsto in precedente nota nell’area 1.31 – 1.35. E’ ancora (per poco) moneta di riserva. Se le borse perdono il dollaro recupera e viceversa. Porre attenzione. Noi lo vediamo in area 1.50 ai primi segnali di cedimento della fiducia nel bigliettone verde! La stampa indiscriminata di dollari prima o poi si farà sentire. La Cina e il Giappone stanno già mandando i primi segnali di nervosismo. Non pensiamo che con l’acuirsi della crisi, quando ogni risorsa sarà importante, saranno disposti a “regalarli” senza ricompensa (tasso zero) allo zio americano. Per noi il dollaro è sopravvalutato. Suggeriamo di approfittare di questa forza relativa per iniziare ad alleggerire le posizioni detenute.
Per dovere di cronaca riportiamo che nostri colleghi (più illustri e bravi di noi) vedono il dollaro in recupero intorno area 1.20 – 1.25. Le previsioni sulle valute, sono le più difficili da fare. Noi crediamo che il sostegno al dollaro viene solo dalla crisi borsisticha e dal ribasso dei tassi in atto in Europa. Se vengono a mancare uno di questi due supporti il dollaro dovrebbe puntare a 1.50. Raccomandiamo prudenza in quanto i movimenti in cambi sono sempre molto aleatori e in questa fase estremamente volatili. Nel dubbio rimaniamo in euro

Posizione di lungo periodo: ribassista
Posizione di breve periodo: laterale - rialzista
Posizione suggerita: 100% euro

Commodities
Oramai esiste una comprovata e per un po’ di tempo stabile correlazione positiva tra le grandezze reali dell’economia: azioni, immobiliare, commidities. Calano e crescono tutte assieme. Non stupisce quindi che in questa settimana pesantissima l’indice CRB sia sceso del 3.8%
L’oro dopo aver toccato i minimi relativi intorno a 800 è pronto per il rimbalzo rialzista che secondo le nostre stime dovrebbe portarlo in area 950 – 970 dollari per oncia.
Il petrolio è in calo. Le scorte americane enormi. Viene stoccato su petroliere ferme al largo al costo di poco più di 1 dollari al barile per mese da parte degli operatori Citigroup, Morgan Stanley, Royal Duch Shell nella speranza di vedere prezzi più alti nella seconda metà dell’anno. In realtà si stà profilando un eccesso di offerta nei mesi a venire.

Posizione di lungo CRB: ribassista
Posizione di breve CRB: laterale

Posizione di lungo oro: rialzista
Posizione di breve oro: rialzista

I portafogli suggeriti

Nessun cambiamento
Stanno pagando sia la politica di posizionarsi sulla curva a medio termine dei titoli di stato sia la posizione acquisita in corporate primari.
Le rivalutazioni di questi comparti hanno permesso ai portafogli di rimanere in ambito positivo nonostante la terribile settimana borsistica
Si chiude con:
Low: +0.14%
High: +0.11%

NB: ci avete fatto notare che il Carmignac è difficilmente reperibile sul mercato dell’intermediato italiano. Motivo per cui lo abbiamo sostituito con l’etf Lyxor 3-5. Nei nostri portafogli continueremo ad utilizzarlo ma voi potete tranquillamente sostituirlo con l’etf (che nel corso del 2008 tra l’altro ha fornito una sovraperformance di circa il 9.2% rispetto al Carmignac). Inoltre non nutriamo nessuna passione “smoderata” per il gestore. E’ un ottimo gestore, intendiamoci, ma di altrettanto bravi ce ne sono altri. Scegliete, se non volete l’etf, un fondo bilanciato prudente di vostra fiducia!! Ricordatevi sempre che si tratta di portafogli suggeriti e che non abbiamo nessuna velleità di essere dei “fenomeni”. Non vi è nessuna garanzia di poter far bene anche in futuro!

Un cordiale saluto

Claudio Bonilauri