NOTA SUI MERCATI N. 22 DEL 29 MARZO 2009

NOTA SUI MERCATI N° 22 del 29/03/2009

Per scaricare in PDF

Data: 29/03/2009

Gentili investitori e cari amici,

IL FOCUS
La vera news della settimana entrante è il G20 infrasettimanale di giovedì 2 aprile a Londra. Sul piatto si cono tre questioni spinose:
1) la proposta della UE di sottoporre a maggior controllo le agenzie di rating internazionali ree di aver contribuito in maniera determinante al disastro accaduto;
2) la proposta cinese di sostituire di fatto il dollaro quale moneta di riferimento internazionale con un paniere di monete maggiormente rappresentativo;
3) La volontà del governo USA di convincere ed esportare il modello di rilancio dell’economia da loro intrapreso alla recalcitrante UE (Germania in primis);

La proposta dell’UE di sottoporre a maggior controllo le agenzie internazionali di rating si fa giorno per giorno più pressante. Ad ogni persona dotata di buon senso sembra quanto meno strana la AAA mantenuta alla Lehmann brothers fino al giorno del chapter 11 (anticamera del fallimento) poi tramutata in CCC (praticamente un default) il giorno dopo. Soprattutto se strumenti di pricing basati su algoritmi matematici collegati coi CDS, già a luglio 2008 gli fornivano una probabilità di default di circa il 12% che poi è andata costantemente crescendo fino al fatidico 14 settembre 2008. Anche l’andamento del titolo in borsa portava con sé informazioni in merito, perdendo il 73% nei primi sei mesi del 2008. Eppure le agenzie più prestigiose del rating mondiale continuava a fornirgli una splendida AAA (ci è cascato anche Patti Chiari, che le ha inserite fino alla fine tra i titoli ritenuti a basso rischio e consigliati).
I Credit Default Swap sono dei derivati appunto nella fattispecie di swap (baratto)! Da un punto di vista pratico funzionano come un’assicurazione. Il venditore di rischio (di default, magari un acquirente di obbligazioni) decide di pagare un premio (che viene espresso in punti base, ove 100 punti base equivalgono a 1% sul capitale assicurato) ad un compratore di rischio (l’assicuratore) il quale dietro compenso del premio si impegna di rifondere la differenza tra il valore nominale dell’obbligazione e il prezzo di mercato dell’obbligazione stessa in caso si verifichi l’evento assicurato (il default appunto). Questo è lo schema di funzionamento più lineare. In realtà, sul genere e soprattutto sul tipo di evento assicurato e sul tipo di rimborso da effettuare al verificarsi dell’evento, ne esistono di diverse varianti.
Chi ci segue sa già da tempo che andiamo ritenendo non congrui i giudizi delle società di rating, basati su interpretazioni di multipli di bilanci. Presentano questi giudizi diversi problemi; Per prima cosa occorre che i bilanci siano veri (e non falsi come purtroppo a volte succede); Bisogna inoltre che le regole contabili siano discretamente omogenee tra i diversi paesi e nel tempo. Abbiamo tutti sotto gli occhi “le deroghe” agli IAS (principi contabili) compiute sotto questa crisi, che di fatto permettono a banche e fondazioni bancarie di non fare evidenziare perdite nei propri bilanci. Come se bastasse un giochetto contabile per riportare la normalità. Occorre anche che chi valuta (e guadagna tantissimo) non sia un incapace o un corrotto. È proprio su questo ultimo punto che si incentrano le nostre maggiori perplessità. La storia ci insegna che gli errori in buona fede (rarissimi) e i casi di palese malafede (più frequenti) non solo si verificano, ma sono più diffusi di quanto si pensa. Dietro molti dei crack “storici” e di portata mondiale (vedi casi Enron, Parmalat, Worldcom, ecc) spesso si sono visti comportamenti quanto meno sospetti delle agenzie di rating. E la cosa, col benestare di tutti continua oggi a livelli a dir poco insostenibili.
Solo per fare un esempio: i CDS sull’Irlanda sono molto più alti di quelli sull’Italia, ma la prima continua a fregiarsi di una splendida AAA!
L’UE vorrebbe saggiamente rivedere la normativa che le regola al fine di rendere più veritiere e corrette le valutazioni da queste effettuate.
Dopo gli ultimi scandali qualcuno può pensare che una loro revisione e un loro maggior controllo sia il minimo che gli possa toccare. Più giusto sarebbe indagare su inciuci e connivenze al fine di stabilire responsabilità e danni. Eppure, il sistema di estremo disastro che le ha viste come protagoniste prime dell’ingranaggio della più grande frode finanziaria mondiale, come accade per i grandi banchieri (che si stanno tutti riciclando con impieghi prestigiosi e pagatissimi!) gli offre una copertura “blindata”.
La loro credibilità (che rappresenta lo loro prima ragione d’essere!) che dovrebbe ai più risultare oramai prossima allo zero, di questo periodo va via via che la crisi si avvita, rafforzandosi!
Avete mai sentito il buon Obama criticarle più o meno apertamente? Mai! E vedrete che gli USA accantoneranno il discorso e il famigerato G20 si limiterà ad una dichiarazione di intenti che rimanderà a date da destinarsi ogni decisione in merito. Insomma, un “tanto rumore per nulla”.
A ben guardare il piano di salvataggio delle banche del timidissimo Tim Geithner, che tanto è piaciuto al mercato (in quanto scarica praticamente tutti i costi di risanamento delle stesse sul contribuente!) contiene al suo interno una bellissima ricompensa per le varie Moody’s o S’&P’s. La Fed si è impegnata a concedere credito agevolato a chiunque compra nuove cartolarizzazioni (cioè nuovi prestiti) a patto che queste abbiano ricevuto da almeno due delle 3 “grandi” agenzie di rating una bella (e temiamo falsa) AAA. Come se buona parte delle emissioni di pattume finanziario non si fosse, pre crisi, forgiato di tripla AAA. Siccome per ogni 100 ML di dollari valutati le agenzie chiedono mediamente circa 100.000,00 dollari, e siccome il piano prevede di raggiungere 1 trilione di dollari, il “regalo” alle agenzie di rating sfiora il miliardo di dollari. Forse si poteva evitare! Non hanno ancora capito. Di certo questi favori tra FED e Agenzie di Rating non hanno tranquillizzano per niente i mercati.
Ma se a qualcuno viene in mente di interrogarsi sul perché la FED riabiliti la credibilità delle Agenzie chiamandole espressamente in gioco con funzione di garanzia e perché gli “regali” un bel Miliardo di dollari, basta guardare il rating del debito sovrano USA: AAA; alla luce di quanto sopra detto temiamo che non ci sarà per un pezzo nessun declassamento e nessuna minima incrinatura. Gli Stati Uniti, il paese con un debito cumulato (federale e privato) che supera i 50 trilioni di dollari (il più alto al mondo) risultano per le agenzie anche quelli con il minor rischio di insolvenza al mondo. A gente dotata di buon senno la cosa dovrebbe quantomeno sembrare “bizzarra”. È come se un individuo privato o una impresa ricevesse tanto più merito creditizio (quindi possibilità di accedere a prestiti ingenti e a basso costo) quanto più fosse indebitato!
Purtroppo si tratta dell’ennesimo inciucio che non fa prefigurare niente di buono per il futuro. Succederà che il mercato, nella sua pazzia, arriverà a ritenere tutto questo assurdo e non credibile e allora la crisi di fiducia sarà totale con effetti disastrosi per l’economia reale e per tutti quanti noi! Come già più volte ricordato non stanno ancora capendo la vera portata della crisi e continuano coi loro giochino da salotto peccaminoso. Peccato che la gente fuori sia al collasso e qualcuno inizi a prendere in mano delle pietre!
La proposta cinese di sostituire il dollaro con una moneta internazionale degna di questo nome ci sembra cosa saggia e buona. Oramai è venuto il tempo di svincolarsi da una liquidità mondiale dettata dal dollaro e dalle politiche della FED. A maggior ragione in un momento in cui le politiche della FED, che riguardano alla fine tutto il mondo, sono quanto meno discutibili e vengono prese d’imperio, senza nessun coordinamento internazionale e senza nessun consulto. Certamente la cosa non piace agli USA. Un dollaro che quota le maggiori materie prime e gli scambi internazionali è un buonissimo motivo per fare dei treasury bond e treasury bill la forma di investimento internazionale per antonomasia. Peccato che la loro politica folle li stia via via rendendo sempre più simili a carta straccia, così come la loro moneta, oramai avviata verso una politica di svalutazione e di impoverimento. I malesseri cinesi (ne hanno sottoscritto la bellezza di 2 trilioni di dollari!) sono quindi molto comprensibili, soprattutto in un momento in cui la capacità della loro economia di creare surplus di export e quindi di generare flussi di risparmi in dollari si stà drasticamente riducendo. Pensiamo che oramai sia solo una questione di tempo. Ben presto il dollaro perderà “di fatto” il suo sex appeal e sarà condannato ad una lenta e progressiva svalutazione. Se le altre economie sapranno resistere alla tentazione di stampare moneta lo sostituiranno, altrimenti bisognerà convocare una nuova Bretton Wood e creare una nuova moneta che dovrà essere per sua natura svincolata dagli umori di un singolo paese e non svalutabile a piacere! C’è poca scelta a nostro avviso! Come da tempo andiamo dicendo bisogna tornare ad una moneta aurea! Anche qui, gli USA si comportano come d’abitudine. Al malessere che i cinesi esprimono sul loro debito sovrano hanno risposto decidendo di battere moneta. Da una parte una garanzia sulla tenuta del valore dei titoli posseduti (e gli USA per la prima volta hanno iniziato a sperimentare difficoltà a collocarlo) dall’altra minacce future di svalutazione monetaria e quindi di svalutazione del credito cinese. Vista la breve durata del summit, difficilmente in questo campo si approderà a qualcosa. Ma il dado è stato tratto. Ora i cinesi (e il mondo intero) devo solo mettersi sul ponte e aspettare di vedere passare il cadevate del loro nemico. Solo questione di tempo. Poi si farà.
Buona parte del summit sarà invece dedicato da Obama a convincere l’Europa e parte dell’Asia a seguire il loro modello di ripresa. Cioè buttare i tassi a zero, stampare moneta, e sostituire il debito privato con il debito pubblico. A ben vedere vogliono riproporre il modello consumistico classico, come se nulla fosse successo. Fare ripartire il credito alle famiglie e imprese, stimolare la domanda e riprendere il circolo. Ancora una volta non vi è piena comprensione che qualcosa di profondo è cambiato. Una politica di questo tipo porterà solo inflazione, non sostenibilità ambientale e finanziaria nel medio periodo e prossima povertà. La Germania (e in generale la UE esclusa l’Inghilterra) sembrano invece intenzionati a non seguirli. Speriamo tirino fuori i denti. I modelli propagandati sono gli stessi che hanno prodotto il disastro. La superiorità “morale” o il debito “intellettuale” verso gli USA in materia di finanza e economia è decisamente tramontato. Siamo al canto del cigno.

AZIONI
Finora il rimbalzo previsto si è comportato da manuale. Ha trovato la prima seria resistenza in zona 820/830 sullo S&P500 come previsto nella scorsa settimana. Si prevede ora fase di correzione e consolidamento che dovrebbe chiudere la seconda gamba, quella ribassista, intorno a 760/770 più difficilmente intorno a 720/730. Da qui il mercato dovrebbe trovare nuovi spunti per ripartire ed andare ad aggredire quota 870/880 per giungere alla fine del rintracciamento verso i 900 punti, magari cogliendo le pochissime buone nuove che dovessero uscire dal G20 di giovedì a Londra.
Come anticipato nei rintracciamenti di un mercato orso (market bear rally) gli scossoni e le inversioni di tendenza sono all’ordine del giorno. L’importante è il consolidamento intorno quota 760/770, in caso contrario il rintracciamento sarebbe chiuso con eventuale partenza di una nuova ondata ribassista. Riteniamo più probabile il proseguo del rintracciamento ma occorre fare attenzione ai facili ottimismi.

Previsioni di breve: laterale – rialzista
Previsioni di lungo: fortemente ribassista

OBBLIGAZIONI
Se continua il micro trand rialzista sui mercati borsistici, con il ritorno per dell’assunzione di rischio da parte degli investitori il loro appeal dovrebbe abbassarsi, mantenendo una correlazione negativa coi mercati e quindi provocando lievi rialzi sui tassi. L’Inghilterra in settimana con grande stupore ha annunciato per la prima volta da 40 anni l’arrivo della deflazione. Chi ci segue non si faceva grossi dubbi sul fatto. Le politiche inflative messe in opera daranno i loro nefasti effetti più avanti. Ora riteniamo essere prematuro. In settimana si è assistito ad un rialzo lieve sulla curva a lungo dei tassi che ha ampliato i differenziali tra i titoli a 2 e 10 anni sia in euro che in dollari
I bond corporate hanno invece abbassato gli spread sia in dollari che in euro e sia sui titoli ad alto che basso rating! Tale trand dovrebbe proseguire per tutta la durata del rialzo borsistico, poi invertire drasticamente con l’acuirsi della crisi.

Scenario di breve: laterale- rialzista sui tassi
Scenario di medio: ribassista sui tassi
Scenario di lungo: fortemente rialzista sui tassi

COMMODITIES
Sulle necessità oramai anche statisticamente rilevate di ricostituzione delle scorte, nei prossimi 1 o 2 mesi, dovrebbero rintracciare al rialzo. Questo trand, d’altra parte già partito non dovrebbe essere ancora finito, ma a metà del cammino.
L’oro come previsto la settimana scorsa ha oramai abbandonato il dollaro e si è riportato a quota 900 bassa dietro il recupero del biglietto verde che è tornato in zona 1.32 circa. Se continua il trand rialzista delle borse dovrebbe continuare a rintracciare in euro posizionandosi sotto quota 900 appena riparte la seconda ondata rialzista sui mercati.
Su questa scia, anche il petrolio dovrebbe avvicinarsi a quota 60 dollari al barile.

Previsioni Oro di breve: laterale ribassista
Previsioni Oro di lungo: fortemente rialzista
Previsioni CRB di breve: laterale rialzista
Previsioni CRB di lungo: ribassista


VALUTE
Settimana di passione per il dollaro che a seguito della pausa nel rally borsistico si è riproposto come oramai da tempo quale moneta di riserva per i periodi di tensione. Ha perso ancora verso le commodities currencies (dollaro australiano, canadese ecc.) ma recuperando su euro.
Dovrebbe mantenersi in area oscillazione di 1.30 – 1.35.
Molto dipenderà da quanto deciso nel G20 (ma noi non ci aspettiamo grandi cose, anzi…) e dalla posizione che i cinesi decideranno di tenere in merito ad una nuova moneta internazionale. Il suo destino comunque pare segnato. Via via sta scivolando ai minimi della sua importanza storica. Nel medio lungo periodo non può che svalutarsi.


PORTAFOGLI
I portafogli con cambiamenti effettuati, performance, composizione e analisi sono sul blog: http://financialmarketanalisys.blogspot.com/
Ottima tenuta dei portafogli in questi 7 giorni. Il low volatility torna in area positiva con un +0.24% mentre l'high volatility si posiziona quasi pari a -0.13% consolidando i guadagni dell'anno passato nonostante i ribassi borsistici medi di questo 2009. Il controllo estremo della volatilità deciso per questo anno stà mantenendo le sue promesse.


Low : +0.24%
High: -0.13%

Un cordiale saluto

Claudio Bonilaurijavascript:void(0)